1.76 戴志峰：从银行角度看12月社会金融——提前还款拖累企业中长期贷款，国债继续支撑社会金融

意见领袖 |戴志峰、邓美君、乔丹

投资要点

社会融资情况：12月社会融资增加2.86万亿元，较2023年同期增加9249亿元，超出Wind一致预期。社会融资存量同比增长8%，增速比11月份加快0.2个百分点。

社会融资结构分析： 1、12月份用于置换隐性债务的专项债券大规模发行。融资平台预计将以贷款的形式提前偿还部分隐性债务，而2023年底重启PSL、平滑年末信贷的指导意见也带动银行贷款增量形成了较高基数。 12月份新增人民币贷款8407亿元，比2023年同期减少2685亿元。 2、表外信贷情况。与2023年同期相比变化不大。12月票据有一定动力。拉锯效应下，未贴现银行承兑汇票减少1331亿元，同比减少534亿元；新增信托贷款151亿元，同比减少196亿元；委托贷款减少18亿元，同比减少196亿元。减少25亿元。三、 *** 债务融资继续为社会融资提供支持。 12月份新增 *** 债务融资1.76万亿元，同比增加8288亿元1.76，主要是集中发行用于替代隐性债务的专项债券。 1月10日，财政部副部长廖敏在国务院 *** 办举行的 *** 发布会上表示，2025年财政政策方向明确、明确，充分考虑加大逆周期调节的需要，“非常积极”。 ”今年金融预计将在社会融资中发挥重要支撑作用。 4、2023年同期企业债务融资同比将低基数减少。12月总体上是企业债券发行淡季。 12月新增企业债券融资-153亿，但较2023年同期较低基数同比减少2588亿。股票融资增加483亿，同比减少25亿。

信贷情况：12月新增贷款9900亿元，同比减少1800亿元，高于Wind一致预期。信贷余额同比增长7.6%，增速环比继续回落0.1个百分点。

信贷结构分析： 1、住宅贷款形势：住宅中长期贷款利差持续改善。 12月居民短期贷款、中长期贷款分别增加58.8亿元、3000亿元，较2023年同期分别为-17.1亿元、1538亿元。12月房地产销售持续回暖，调整后存量按揭贷款的提前还款预计也会减少。 2、受提前还款影响，账单有一定动力。企业短期贷款、中长期贷款、票据净融资额分别为-200、400、4500亿元，同比增量变化分别为-435、-821.2、+3003亿元去年。三、非银行信贷增加569亿元，同比多增475亿元。

流动性情况： 1、12月M1同比负增长继续收窄，M2与M1剪刀差收窄。 12月份，M0、M1、M2同比分别增长13.0%、-1.4%、7.3%，分别快于工业增速0.3、2.3、0.2个百分点上个月。 M2-M1为8.7%，增速差较上月收窄2.1个百分点。 2、12月份新增存款-1.4万亿，比2023年同期少1.49万亿。存款同比增长6.3%，增速比上月回落0.6个百分点。受同业存款利率管制影响，非银行存款规模有所下降。更多的。 1）居民存款：12月居民存款增加2.19万亿元，较2023年同期增加2120亿元。 2）企业存款：12月企业存款增加1.81万亿元，增加1.49亿元与2023年同期相比，可能是专项再融资债券用于偿还公司部分债务及其他债务。 3）财政存款：12月份财政存款减少1.67万亿元，同比减少7504亿元。年末 *** 支出普遍增加，存款相应减少。年底国债发行较多，财政支出有望增加。 4）非银行存款：12月份减少3.17万亿元，同比大幅减少2.64万亿元。预计与12月份银行间存款利率标准化有关。

投资建议：上半年经济惯性延续，预计高股息避险品种仍将占据主导地位；同时，结合当前市场偏好增加+未来经济预期分化的环境，可以得出以下三条线索： 高分红银行：各大银行、投行银行、重庆农商银行、上海农商银行；区位优势、确定性强的城市商业银行：江苏银行、南京银行、成都银行、齐鲁银行；核心资产：招商银行。

风险提示事件：经济下滑幅度大于预期、经济复苏不及预期、数据更新不及时。

文本分析

一、社会融资增速同比增长8%，国债是主要支撑

12月社会融资增加2.86万亿元，较2023年同期增加9249亿元，超出Wind一致预期。社会融资存量同比增长8%，增速比11月份加快0.2个百分点。

社会融资结构分析： 1、投资新形势。融资仍以 *** 债务为主。 12月份新增贷款/国债/企业债券融资占比分别为27.1%/61.6%/-0.5%，上月占比分别为20.4%/56.3%/10.2%。 2、与2023年同期相比。12月，社会融资规模同比增加9249亿元，8月以来首次同比增长。其中，12月份 *** 债务融资同比增加8288亿元，主要是集中发行2万亿元专项债券化解隐性债务；扣除非银行的人民币贷款同比增加2685亿元，预计比上年同期少2685亿元。发放与后期用于替代中长期贷款相关的；表外融资同比变化不大，其中委托贷款同比增加25亿元，信托类非标融资同比增加196亿元，新增未贴现银行承兑汇票同比增加534亿元。直接融资方面，2023年同期企业债务融资同比减少2588亿元，基数较低；股票融资同比减少25亿元。

四季度社会融资新增6.6万亿元，同比增加3636亿元：主要是企业债务和 *** 债务融资增加。用于置换隐性债务的2万亿专项债券主要发行于11月和12月。四季度以来市场利率的下降也带动了新增债券融资的增长。由于专项债券的大规模发行，银行贷款已得到一定程度的提前偿还。同比有一定下降。四季度，新增社会融资同比增加3636亿元，其中表内信贷、国债、企业债分别增加1.66万亿、4.12万亿、3215亿元，同比增加年变化为-1.05 万亿、+4722 亿和+3390 亿。元。

我们看一下具体情况： 1、表内信用情况。 12月，大规模发行专项债券置换隐性债务。融资平台预计将以贷款的形式提前偿还部分隐性债务。而且，2023年底重启PSL和平滑年末信贷的指导意见也带动了银行贷款的增加，形成了相对较高的基数。 12月份新增人民币贷款8407亿元，比2023年同期少2685亿元。 2、表外信贷情况。与2023年同期相比变化不大。12月票据有一定动力。拉锯效应下，未贴现银行承兑汇票减少1331亿元，同比减少534亿元；新增信托贷款151亿元，同比减少196亿元；委托贷款减少18亿元，同比减少196亿元。减少25亿元。

债务和股权融资分析。一、 *** 债务融资继续为社会融资提供支持。 12月份新增 *** 债务融资1.76万亿元，同比增加8288亿元，主要是集中发行用于替代隐性债务的专项债券。 1月10日，财政部副部长廖敏在国务院 *** 办公室举行的 *** 发布会上表示，2025年财政政策方向明确、明确，充分考虑加大逆周期调节的需要，“非常积极”。 ”今年金融预计将在社会融资中发挥重要支撑作用。 2、2023年同期企业债务融资同比将低基数减少。12月总体为企业债券发行淡季。 12月新增企业债券融资-153亿，但较2023年同期较低基数同比减少2588亿。股票融资增加483亿，同比减少25亿。

2、信用状况：企业中长期受提前还款影响，票据有一定动能。

12月新增贷款9900亿元，同比减少1800亿元，高于Wind一致预测。信贷余额同比增长7.6%，增速环比继续回落0.1个百分点。

信贷结构分析： 1、新增贷款结构。以居民中长期贷款为主，票据有一定动力。 12月份新增企业中长期贷款、企业短期贷款和票据占比分别为4%、-2%和45.5%（上月为36.2%、-1.7%和21.1%）。新增居民短期贷款、中长期贷款。比例分别为5.9%和30.3%（上月为-6.4%和51.7%）。 2、12月新增贷款与2023年同期对比：居民端同比正增速持续扩大，表现相对较好，企业端则受到拖累。 12月新增贷款较2023年同期减少1800亿，主要是企业中长期贷款受提前还款拖累。企业短期贷款、企业中长期贷款、票据融资同比分别增减+435亿元、-821.2亿元、3003亿元。居民短期贷款同比增加171亿元，居民中长期贷款同比增加1538亿元，增速较上月继续扩大。

四季度贷款发放2.07万亿元，同比减少9284亿元，主要是企业贷款拖累。一方面，去年底大规模发行专项债券置换隐性债务，导致部分贷款提前偿还。另一方面，央行在2023年底重启PSL，要求银行顺利完成年末授信，因此基数相对较高。四季度人民币贷款新增9284亿元，同比增减+408亿元、2600亿元、-1500亿元、-12.7亿元。票据融资同比增加652亿元，非银行机构贷款同比增加1007亿元。

具体来看： 1、住宅贷款情况：住宅中长期贷款利率持续改善。 12月份，居民短期贷款和中长期贷款分别增加58.8亿元和3000亿元，与2023年同期相比分别为-17.1亿元和1538亿元。 12月份，调整后存量按揭贷款提前还款预计也会减少。 2、企业贷款情况：受提前还款影响较大，票据有一定动能。企业短期贷款、中长期贷款、票据净融资额分别为-200、400、4500亿元，同比增量变化分别为-435、-821.2、+3003亿元去年。三、非银行信贷增加569亿元，同比多增475亿元。

追踪去年12月和今年1月按揭贷款需求景气情况：去年12月全国10大城市和30大城市商品房月均成交面积分别为21.67万平方米和49.84万平方米，实现显着增长环比和同比均有所增长。截至1月14日，12月份更大10个、更大30个城市商品房月均成交面积分别为12.3万平方米、26.09万平方米，与去年同期基本持平。

3、M1跌幅继续收敛，剪刀差收窄。

12月M1同比负增长继续收窄，M2与M1剪刀差收窄。 12月份，M0、M1、M2同比分别增长13.0%、-1.4%、7.3%，分别快于工业增速0.3、2.3、0.2个百分点上个月。 M2-M1为8.7%，增速差较上月收窄2.1个百分点。

12月份新增存款-1.4万亿，比2023年同期少1.49万亿。存款同比增长6.3%，增速比上月回落0.6个百分点。受同业存款利率管制影响，非银行存款规模大幅下降。 。 1、居民存款：12月居民存款增加2.19万亿元，较2023年同期增加2120亿元。 2、企业存款：12月企业存款增加1.81万亿元，增加1.49亿元与2023年同期相比，可能是专项再融资债券用于偿还公司部分债务及其他债务。 3、财政存款：12月份财政存款减少1.67万亿元，同比多增7504亿元。年末 *** 支出普遍增加，存款相应减少。年底国债发行较多，财政支出有望增加。 4、非银行存款：12月份减少3.17万亿元，同比大幅减少2.64万亿元。预计与12月份银行间存款利率标准化有关。

四季度存款增加1.37万亿元，同比减少1.89万亿元，主要是财政和非银行存款大幅减少。财政存款降幅较大，预计与大规模发行国债后财政支出扩张有关。非银行存款主要受同业存款利率约束。居民、企业、财政和非银行机构存款同比变动分别为0.16、2.12、-1.06和-3.45万亿元。

4. 银行投资建议

投资建议：上半年经济惯性延续，预计高股息避险品种仍将占据主导地位；同时，结合当前市场偏好增加+未来经济预期分化的环境，可以得出以下三条线索： 高分红银行：各大银行、投行银行、重庆农商银行、上海农商银行；区位优势、确定性强的城市商业银行：江苏银行、南京银行、成都银行、齐鲁银行；核心资产：招商银行。

风险提示：经济降幅大于预期、经济复苏不及预期、数据更新不及时。

（本文作者简介：中泰证券银行板块首席、金融组组长、国家金融与发展实验室特约研究员。）